研究報告

HIP-3：建構者部署的永續合約市場與 RWA 展望

calendar_today2026年6月5日schedule8 minvisibility102

重點摘要

HIP-3 如何讓 Hyperliquid 的永續合約上架走向無需許可：500k HYPE 質押、50% 手續費分潤、預言機與罰沒規則，以及交易者必須計入的 RWA 微結構陷阱。

Hyperliquid 悄悄地改變了誰被允許創建市場的規則。對於認真的交易者來說，問題不再是交易所上架了什麼？而是誰部署了這個市場，他們選擇了什麼預言機，以及如果他們出錯了，我會怎麼樣？

抽象編輯插圖：市場創建權力從一個中央高塔轉移到分佈式建構者節點場域，這些節點部署到共享的結算層上。

在最初的幾年裡，在 Hyperliquid 上交易永續合約意味著交易由協議本身策劃的市場，很像 Binance 或 Bybit，在合約上線前，上架委員會會審查現貨流動性。HIP-3 終結了這種模式。它允許任何符合資格的建構者直接在 Hyperliquid 的核心引擎上部署永續合約市場，選擇資產、預言機和合約規格。Hyperliquid 仍然負責執行、保證金管理和結算；建構者定義並營運市場。

這項單一變革是原因，到2026年中，Hyperliquid 將成為您交易代幣化股票、大宗商品、FX 以及加密貨幣永續合約的場所。這也是為什麼這些實體資產 (RWA) 市場的未平倉量，已成為生態系中最受關注的數字之一。此外，這也是為什麼您的風險不再僅限於方向性。本說明將精確解釋此機制，並描繪隨之而來的微觀結構陷阱。

bolt核心要點

要點。HIP-3 使永續合約上架無需許可：建構者部署和營運市場，而 Hyperliquid 處理執行、保證金和結算。部署需要質押 500k HYPE（可被罰沒/削減），部署者賺取固定 50% 的交易手續費，而用戶在這些市場上支付 2x 的正常手續費。困難的部分在於預言機：建構者市場通常針對 CEX 現貨流動性薄弱或不存在的資產，因此價格完整性取決於建構者選擇的資訊源。RWA 永續合約增加了日曆問題，因為傳統市場在週末休市，而永續合約則 24/7 交易。盡職調查已從交易所轉移到您身上。

從上架委員會到部署框架

中心化交易所將新的衍生品視為策劃問題。在合約推出之前，委員會會檢查標的資產是否具有深度、多來源的現貨流動性，以確保指數價格難以被操縱。這種把關過程緩慢，但它將風險管理專業知識集中在一處。

HIP-3 顛覆了這種安排。根據官方文件，永續合約市場的部署者負責市場定義（預言機定義和合約規格）和市場營運（設定預言機價格、槓桿限制，並在需要時結算市場）。該市場運行在與所有其他 Hyperliquid 永續合約相同的 HyperCore 堆疊上，具有相同的高性能保證金管理、訂單簿和統一的 API，因此執行品質得以繼承。未繼承的是策劃。建構者做出過去由上架委員會做出的判斷，而後果則由交易該市場的人承擔。

實際上，早期的贏家是專業人士。截至2026年中，單一部署者 trade.xyz 佔代幣化股票和大宗商品 HIP-3 未平倉量的大部分。Dreamcash、Tether 和 Selini Capital 等聯盟已推出以鏈上穩定幣作為抵押品的 RWA 永續合約。市場結構數據變化快速，因此將其視為背景資訊，而非常數。

真正重要的機制

如果您只記得行銷口號「無需許可的永續合約」，您將會錯誤評估風險。具體細節決定了市場是否可以安全地投入大量資金。這些資訊來自 Hyperliquid 的官方 HIP-3 文件。

參數	官方規格說明
部署質押	主網上 500k HYPE（預計隨著基礎設施成熟而減少）。即使部署者停止其所有永續合約後，仍需維持 30 天。
範圍	每個符合資格的部署者一個永續合約 DEX；每個 DEX 都有獨立的保證金管理、訂單簿和部署者設定。
上架新資產	前 3 個資產無需拍賣；後續資產將透過荷蘭式拍賣（與 HIP-1 拍賣參數相同）進行，並在所有永續合約 DEX 之間共享。此外，還有 7 個以當前拍賣價格進行的儲備部署。
手續費	部署者手續費分成固定為 50%。用戶支付的費用是驗證者營運永續合約的 2x，因此協議無論如何都收取相同的費用。質押、推薦和對齊抵押品折扣仍然適用；用戶回扣不受影響。
抵押品	任何報價資產都可以作為 DEX 的抵押品，但須遵守報價資產規則。
結算	部署者可以 haltTrading 以取消訂單並將部位結算至當前標記價格；相同的操作可以恢復或重新啟動市場。

兩項影響直接浮現。首先，經濟效益有利於建構者：在您控制的市場上固定 50% 的手續費分成是一條真正的收入來源，這正是為何成熟的團隊正在部署 RWA 平台的原因。其次，500k HYPE 質押是協議的對齊槓桿，並由罰沒/削減機制支持，這也讓部署者的能力成為您的問題。

建構者市場的弱點：預言機

多個獨立的價格資訊源匯聚成一個穩定的中位數，與單一脆弱且易受操縱的資訊源形成對比。

Hyperliquid 的主要安全設計是，標記價格來自外部現貨資訊而非其自身的訂單簿，這能抵銷經典的「推動永續合約訂單簿」攻擊。官方規範將預言機保持在協議層級的通用性。但它警告說，當標的資產定義明確且難以操縱時，永續合約才最有意義。並且它指出，部署者對於他們所列出的每個市場都將面臨罰沒。

該警告的存在是因為 HIP-3 刻意為 CEX 現貨市場流動性薄弱或不存在的資產打開了大門。當沒有深度的外部參考時，部署者必須自行建構一個，而移動淺層參考的成本可能低於永續合約上的未平倉量。隨之而來的是兩種失敗模式：

操縱溢價。如果市場的指數依賴於幾個淺層平台，價格可能會被推動以強制清算。時間加權資訊源可以減輕即時閃電貸的影響，但無法抵擋持續的壓力。在您信任一個市場之前，請查看預言機的構成，而不僅僅是價格所在。
過時資訊源斷開。如果來源資訊源停止更新，標記價格可能會凍結，而合約則繼續根據市場情緒交易。當它追趕上來時，修正可能會很突然，而且在每小時資金費率的節奏下，凍結溢價的錯誤一方在價格回彈之前就會付出高昂代價。

warning風險提示

風險。將預言機視為產品。在建構者部署的市場上，您交易的是部署者所選資訊源的韌性，以及標的資產的價格。如果您無法了解指數是如何建構的，您就無法評估尾部風險。

RWA 永續合約：日曆是一種微觀結構風險

連續 24/7 的永續合約價格波動穿過休市的週末市場，然後在週一重新開盤時出現急劇跳空。

最獨特的 HIP-3 用例是 RWA 永續合約：股票、大宗商品、FX 等。這些與加密貨幣不存在的錯配問題相衝突，即傳統市場休市，而永續合約不休市。

Hyperliquid 根據一小時溢價平均值，以每小時的頻率結算資金費率。當 RWA 的標的現貨市場在週五休市時，其參考價格可能會在週末停止更新，而永續合約則持續全天候交易。如果需求將永續合約推高至靜態參考價格之上，溢價以及多頭支付給空頭的資金費率可能會小時累積。收取這些資金費率看起來很有吸引力，直到週一，當傳統市場重新開盤時，參考價格可能會在單一跳空中重新定價。收取了週末資金費率的空頭現在面臨著這個跳空，幾乎沒有反應的空間。

info提示

交易者如何看待。週末 RWA 資金費率並非免費收益。它是承擔重新開盤跳空風險的補償。乾淨地獲取它通常意味著透過傳統平台對標的資產進行對沖，並對出場時的手續費拖累進行建模，而不是在週一之前持有裸露的基差。

流動性、HLP 和自動減倉

沒有流動性的永續合約無法進行大額交易。中心化交易所透過支付指定做市商來解決這個問題；HIP-3 沒有這樣的保證。新市場通常依賴 Hyperliquid 流動性提供者 (HLP) 金庫來提供基礎深度，但 HLP 會根據風險調整條款動態分配資金。如果市場顯示出有害或單邊流動，HLP 可以擴大報價或退出，這正是您希望它存在的時候。

當破產部位無法在流動性薄弱的訂單簿中平倉時，Hyperliquid 會使用自動減倉 (ADL)：對手方獲利的交易者將以破產價格平倉。對於長尾市場中成功的策略來說，一個令人不安的推論是，正確的判斷會讓您成為 ADL 的候選人。沒有公開的閾值可以依賴；防禦姿態是觀察訂單簿深度和未平倉量，保持適度的槓桿，並將利潤轉出，而不是假設您可以隨時退出。

罰沒/削減和跨保證金：在您投入資金前請閱讀這些

罰沒/削減落在部署者身上，但會影響您的市場

為了維持市場的誠實性，部署者的 500k HYPE 可由質押加權的驗證者投票進行罰沒/削減，並在 7 天的解除質押隊列中保持可罰沒/削減狀態。文件明確指出，罰沒/削減不區分惡意、無能和密鑰洩露，重要的是對協議的影響，並且被罰沒/削減的質押將被銷毀，而不是分配給受影響的用戶。指示性上限：對於導致無效狀態轉換或長時間停機的輸入，最高可達 100%；對於短暫停機，最高可達 50%；對於性能下降，最高可達 20%。實際信號：部署者面臨風險的質押量粗略地代表了市場可能運行的謹慎程度，而銷毀的質押意味著您絕不應假設罰沒/削減事件會補償您。

跨保證金是不可逆且受限制的

根據文件，啟用 HIP-3 資產的跨保證金是不可逆的。驗證者僅允許符合資格標準的資產啟用，這些標準包括：充足的可觀察流動性、可靠的外部預言機以及抗操縱性。並且只要資產的外部價格相對於開盤價變動超過50%，他們就會審查是否罰沒。預計每月會發生一次以上50%日波動的資產，不符合跨保證金的資格。對您而言，具體的啟示是：了解您正在交易的 HIP-3 市場是跨保證金還是逐倉。如果它與您的跨保證金池共享，一個長尾資產的錯位可能會影響到您帳戶的其他部分。

策略性影響

HIP-3 最好被理解為一種有意的責任轉移。協議保留其獨特的優勢 — 快速且有償付能力的執行和結算 — 並將市場設計和策劃推向競爭性的建構者層級。這就是讓 RWA 擴張能夠快速實現的原因。這也改變了交易者的優勢來源：在這裡，它是營運上的勤勉，而不僅僅是價格觀點。在您決定規模之前，請審查四件事 — 預言機、部署者、保證金模式和流動性 — 並將不熟悉的建構者市場視為有罪，直到證明其具有流動性。對於建構者而言，這種考量是鏡像的。在您控制的市場上獲得固定的50%費用分成，是一項真正的業務。您為此支付50萬 HYPE 質押，該質押面臨罰沒機制，該機制不論失敗是惡意還是僅僅粗心。

如何監控

按 HIP-3 DEX 和資產劃分的未平倉量 — 集中度和增長；在引用之前驗證當前數字。
預言機構成 — 市場指數背後平台的數量和深度。
資金費率與標的資產 — 特別是 RWA 交易對的週末溢價。
訂單簿深度和 ADL 曝險 — 透過 API 以程式化方式，而非使用者介面警告燈。
部署者質押和保證金模式 — 維持的質押量，以及市場是跨保證金還是逐倉保證金。